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股票发行上市保荐人制度浅析-经济论文发表

作者:中州期刊来源:原创日期:2011-10-01人气:1059
摘要:完善股票发行制度,对于我国股票市场的规范化建设有着非常重要的意义。我国的股票发行制度从行政审批制到核准制下的通道制,再到目前的保荐人制度,经历了一个不断完善的过程。保荐人制度相对于以往的行政审批制和通道制有明显的优势,但作为“舶来品”,若想适应中国证券市场的这方水土并且健康的发展壮大,还有很长的一段路要走。

关键词:保荐人制度;股票发行

2004年2月1日,我国开始正式实施股票发行的保荐人制度。保荐人制度最早由英国伦敦证券交易所于1995年其新建的二板市场中正式引入,目前美国、加拿大、德国、意大利及我国香港等国家和地区都已在其各自的创业板市场中不同程度地采用了此制度。保荐人制度的本质是通过发挥保荐机构的中介功能,提高上市证券和上市公司的质量,提高证券市场中介执业水准,是一种对证券市场供给进行质量控制的市场机制。

一、保荐人制度的法律特征

保荐人(sponsor),其原意为负责人、保证人或者赞助人的意思。在保荐人法律制度中,它特指对保荐对象履行保荐责任的金融中介机构。一般认为,保荐人是依据法律规定为公司申请发行、上市承担推荐责任,并为公司上市后的信息披露行为向投资者承担担保责任的证券公司。

保荐人制度,是由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导,核实公司发行文件和上市文件的真实性、准确性和完整性,协助发行人建立严格的信息披露制度,并承担风险防范责任,并在公司上市后的规定时间内继续协助发行人建立规范的法人治理结构,督促公司遵守上市规定,完成招股计划书中的承诺,同时对上市公司的信息披露负有连带责任的一种制度。

保荐人制度具有以下三个特点:

第一,严格的资质条件。保荐人的资质条件比其它任何证券公司都要严格,保荐人除了必须具备有限责任公司、综合类证券公司应具备的成立条件外,还应具备适合保荐人自身业务和职责特点的资质条件。首先,由于保荐人的职责涉及到上市公司的法律、证券、金融、财务、会计、管理等各方面的业务,所以要求素质更高、业务范围更全面的专业人员;其次,由于保荐人要承担上市公司的信用维护和相关后续服务,为上市公司信息披露行为承担经济担保责任,所以保荐人必须拥有必要的资产作为担保活动的物质基础。因此,保荐人的人员条件和资产条件等方面的标准要远远严于一般的证券公司。

第二,法定的担保责任。保荐人制度最具特色的是保荐人的担保责任,它将公司发行和上市后的持续诚信表现与其保荐人紧密联系起来,并建立了相关责任追究机制。保荐人要为所保荐的上市公司因披露虚假性、误导性、遗漏性信息而给投资者造成的损失承担赔偿责任。这是一种无过错性的法定担保责任,它不同于共同侵权责任中的连带责任,即保荐人虽然主观无过错,但也应为上市公司违反法定义务的行为承担赔偿责任。

第三,较长的职责期限。职责期限是保荐人职责的存续时间,是保荐人履行职责行为在时间上的维度。职责期限是保荐人职责现实化的必要条件,对于保荐人履行职责的效果起着积极的影响作用。从某种角度上说,职责期限决定着保荐人与上市公司、投资者关系的性质。因为期限不仅决定保荐人职责履行的起点和终点,而且决定保荐人职责履行的效果。保荐人所承担的对上司的保荐职责期间,不仅包括上市前的申请、发行阶段,而且还包括上市以后数年甚至上市公司整个存续期间的经营阶段。

二、保荐人制度的作用

保荐人制度是股票发行制度中的一种。 股票发行是指符合发行条件的公司,以筹集资金为直接目的,依照有关法律、法规和规则,按照一定的程序、方式和要求,通过中介机构向投资者要约出售代表一定股东权益的股票行为。而股票发行活动的正常进行必须有健全的内部机制和必要的外部管制。其内部机制主要通过股票发行价格及其股权权益变化和资金供求之间的公平竞争来调节股票发行市场的运行,引导资金流向,实现社会资源的优化配置,满足股票发行人和投资者的不同需要。其外部机制则由政府或其授权机构通过颁布股票发行上市的法律法规和规则,规定股票发行的具体条件、程序、方式,要求股票发行人在发行过程中有法可依,有章可循,而政府或有关部门可以通过股票发行审查、批准,对股票发行进行具体监督与控制,如发行人主体资格的确认与限制,中介机构资格的认定及行为监督等。这些与股票发行有关的各种法律、法规和规则及管制的具体形式的总和,构成了股票发行制度。纵观我国股票发行制度的发展历程,从1990年至 2000 年实施的行政审批制度、2001 年至 2003年实施的核准制下的通道制到目前实施的核准制下的保荐人制度,我们可以发现,我国的股票发行制度经历了一个不断完善的过程。我国目前实施的保荐人制度相对于以往的行政审批制和通道制有着明显的优势。

1.保荐人制度有利于保护投资者的利益。在行政审批制下,拟发行公司在申请公开发行股票时,要征得地方政府或中央企业主管部门同意后,向所属证券管理部门提出发行股票的申请,经证券管理部门受理审核同意转报中国证监会核准发行额度后,方可提出上市申请,经审核、复审,由证监会出具批准发行的有关文件,方可发行。在这种制度下,公司是否具备上市资格是由地方政府的证监会决定的而证监会同时又是股票市场的监管机构,上市公司一旦出现问题,既要由证监会来处罚,又要追究证监会审核失职的责任,因此,这种制度的内在矛盾性决定了最后损失还是投资者。在通道制下,发行人在发行股票时,不需各级政府批准,只要符合《证券法》和《公司法》的有关规定,即可申请上市,但是,证券公司的发股家数即通道数量是由证监会确定的,证券公司按照发行一家再上报一家的程序来推荐发股公司,在这种制度下,证监会还拥有对拟发股公司上市申请材料的实质性审核权限,继续担当决策者与监管者的双重角色,同样不能保护投资者的利益;在保荐人制度下,保荐人要为拟发股公司的上市申请材料的真实性负一定的法律责任,因此保荐人对上市公司的挑选更加审慎,即使证监会对拟上市公司的申请材料仍有一定的审核权限,但有了保荐人的审慎核查,上市公司的违法违规行为要减少很多,这就有效地保护了投资者的利益。

2.保荐人制度有利于促进券商之间的有效竞争。在行政审批制下,券商之间几乎不存在竞争,上市公司的申请材料全部由政府与证监会审核,其上市资格由证监会认定,券商之间的竞争靠的不是实力,而是“攻关”能力。券商为了取得主承销商资格,用尽各种方式向地方政府和拟发股公司“攻关”;在通道制下,券商不必再向地方政府“攻关”,券商的通道数量由证监会根据各券商的实力而定,但是,实力强的券商其本身可能具备可承销家数突破通道数量的能力,而实力弱的券商可能出现成效家数达不到通道数量的情况,因此,通道数量的规定限制了券商之间的有效竞争。在保荐人制度下,取消了对券商通道数量的限制,有实力的券商可以充分发挥其优势,承销更多的家数,而实力弱的券商只能勉强维持生计,甚至被淘汰出局,这就大大提高了券商的质量。

3.保荐人制度的实施有利于提高上市公司的质量。公司上市的目的是为了筹资,这本身是无可非议的。公司为了上市进行虚假包装,也是情理之中的事。关键在于股票市场的内在机制能否有效地制约上市公司的这种行为在行政审批制下,地方政府和证监会具有审核拟发股公司上市资格的权利,而证监会同时又是股票市场的监管者,在这种情况下,一旦上市公司质量问题被发现,地方政府和证监会应承担审核失职的责任,而同时又要作为股票市场的执法人对其自身进行处罚,这种处罚力度可想而知,因而,地方政府和证监会也就不会花费大量的精力去审核拟发股公司的质量,上市公司的质量也就得不到保证。在通道制下,各券商拥有的通道数量是固定的其所承销得的股票质量的好坏不影响其拥有的通道的数量,因此券商不会花费大量的时间与精力对拟发股公司的质量进行审核,从而上市公司的质量就得不到保证;保荐人制度下,一方面,保荐人要对拟发股公司的上市申请文件的真实性、准确性和完整性负法律责任,另一方面,取消了对券商的通道数量的限制,如果券商对上市公司的质量审核失职,既要负法律责任,又要遭受投资者的冷落,因此,券商要花费大量的时间和精力,或聘请专业人士对上市公司的质量进行审慎的核查,如果拟发股公司故意造假,券商将放弃与其合作,并将具体情况上报证监会,这就使得拟发股公司无意造假,而券商的筛选标准也不断提高,有效地提高了上市公司的质量。

三、保荐人制度在我国实践中的问题

然而,保荐人制度产生于西方,像股票市场一样,在我国实行保荐人制度必然会遇到很多困难,而这些困难也正反映了保荐人制度在我国的某些不适应之处。

1. 我国股票市场结构的单一使得保荐人制度的实施不利于股票市场功能的发挥。在我国有着上千万家的企业,为产业特点所决定,各类企业在资产规模、技术水平、市场条件、销售收入和盈利能力等方面的差别相当复杂,每家企业在经营发展的不同时期对资本市场有着不同的要求,而我国的股票市场只有上交所和深交所两个市场,且其上市标准大体相似,而我国的拟发股公司的质量却参差不齐,在保荐人制度下,保荐人为了免于遭受法律的制裁,必然提高对拟发股公司的要求,这就使得那些正处在发展阶段的急需资金支持的有潜力的公司可能达不到保荐人的标准,从而因得不到资金支持而错失发展良机而股票市场的作用在于支持并促进经济发展,通过为资金供给者与资金需求者提供资金融通场所,使得有资金需求的企业筹到所需资金来发展企业,并为资金供给者提供回报。而在保荐人制度下,保荐人的单一的标准使得我国的股票市场不能充分发挥其功能。

2.保荐人制度赋予保荐人的责任过于重大。根据《证券发行上市保荐制度暂行办法》第五条,“保荐机构负责证券发行的主承销工作,并依法对公开发行募集文件进行核查,向中国证监会出具保荐意见。保荐机构应当保证所出具的文件真实、准确、完整。”在第六十五条至六十九条中,规定了对于上市公司的违法违规行为保荐人应该承担的法律责任。而事实上,保荐人不参加上市公司的股东大会、董事会和经理办公会,或即便参加了这些会议也只是列席,没有表决权,因此无法对上市公司的各项具体事务负责,而只能对根据上市公司提供的资料所制作的公开披露的信息负责,很难对上市公司提供给他们的资料的真实性、完整性和及时性负责。况且,在上市公司提供的原始资料中,有相当大的部分是由会计师事务所律师事务所制作的,且会计师事务所和律师事务所所提供的审计报告和法律意见书本身就具有法律效力,相关机构应对此承担法律责任。因此,这些资料的真实性、完整性和及时性应由会计师事务所和律师事务所负责,而不应由保荐人负责。

3.发审委审核权限的存在,使保荐人制度不能充分落实。目前,尽管我国的股票发行制度实施的是核准制下的保荐人制度,但是证监会的发审委对拟发股公司的上市申请材料具有实质性审核权限,在这种情况下,一旦上市公司质量出现问题,该追究发审委的责任还是保荐人的责任,二者的责任如何分配,这都影响到保荐人对上市公司进行尽职审核的积极性,使得保荐人制度不能充分落实。

四、完善保荐人制度的建议:

股票发行制度的完善,对于我国股票市场的规范化建设至关重要。为了完善保荐人制度,笔者提出以下几点建议:

1.构建多层次的股票市场,使保荐机构的保荐标准不再单一化,不同层次、不同质量的企业都能得到股票市场的支持,让股票市场充分发挥其支持并促进经济发展的作用。      

2.削减保荐人的法律责任。将上市公司申请材料的真实性、信息披露的真实性责任交由会计师事务所和律师事务所承担。

3.取消发审委的实质性审核权限,使保荐人应承担的责任明朗化,有利于提高保荐人的审核积极性。

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