我国企业年金资产配置的问题与对策思考-经济论文

　　投资环节对于解决这笔庞大资金的保值增值问题有着非常重要的作用，而要提高企业年金的投资收益，合理的资产配置起着关键的作用。现实经验表明，资产配置对企业年金的投资收益波动影响很大。布里森等学者在对82家大型的、拥有多元化资产的美国养老基金1977-1987年的投资组合样本进行分析后，于1991年发表了一项重要结论，即投资收益差异的超过90%的部分来自于资产配置的不同，其余不足10%则取决于证券的选择和时机的把握。资产配置不仅对投资组合业绩有很高的贡献度，作为投资管理的重要一环，它并且可以根据资产配置的策略来决定投资目标，从而把资产配置放到一个战略高度，使企业年金的投资管理与投资业绩更接近于实际的运作情况。

　　一、我国企业年金资产配置现状

　　（一）资产配置比例限制

　　目前，我国企业年金投资范围和投资渠道都受到较大限制，企业年金作为长期资金投资者的地位和作用还没有得到有效发挥。2011年5月1日起施行的新的《企业年金基金管理办法》，进一步明确了我国企业年金投资管理的相关要求：企业年金基金财产限于境内投资，投资范围包括银行存款、国债、中央银行票据、债券回购、万能保险产品、投资连结保险产品、证券投资基金、股票，以及信用等级在投资级以上的金融债、企业（公司）债、可转换债、短期融资券和中期票据等金融产品。同时根据政策要求，企业年金基金投资的资产配置比例应当符合以下规定：第一，投资银行活期存款、中央银行票据、债券回购等流动性产品以及货币市场基金的比例，不得低于投资组合企业年金基金财产净值的5%；第二，投资银行定期存款、国债、金融债、万能保险产品等固定收益类产品的比例，不得高于投资组合企业年金基金财产净值的95%。第三，投资股票等权益类投资产品的比例，不得高于投资组合资产净值的30%的上限。新的《企业年金基金管理办法》相对旧的来说，对企业年金基金投资比例限制的规定进行改动。比如11号令第四十八条法规条款提高了固定收益类投资比例，由23号令规定的不高于50%改为不高于95%，取消了国债20%最低投资比例的限制；降低了流动性投资比例限制，由23号令规定的不低于20%改为不低于5%。投资股票等权益类产品及股票基金、混合基金和投资连结保险产品（股票投资比例高于或等于30%）的比例仍维持原有比例，但取消了对股票20%的投资比例限制。从这些限制的调整来看，新的《企业年金基金管理办法》的实施将是企业年金发展上一个新台阶的助力。但是严格的投资比例限制也将继续在一定程度上制约我国企业年金的资产配置效果。

　　（二）收益率情况

　　据统计资料数据显示，截至2011年末，在纳入统计的636个国内企业年金计划中，有546个含股票/股票型基金投资，占总数的86%，2011年最高收益率为6.51%，不含股票/股票型基金投资的年金计划共90个，占总数的14%，2011年最高收益率为5.53%。由此可见，适当进行股票投资对提高企业年金的投资收益率是很有裨益的。

　　二、企业年金资产配置过程中存在的问题

　　（一）权益类产品的配置比例相对较低

　　新施行的《企业年金基金管理办法》中明确提出：企业年金基金投资股票的比例不得高于企业年金基金财产净值的30%。基于企业年金本身的积累性、较长的储蓄周期、较低的流动性要求，与其他机构投资者相比，成为典型的长期战略投资者。而从长期的视角来看，考虑到通货膨胀的影响，权益类产品较高的投资回报能够有效实现保值增值。据有关统计资料显示，在1926-2003年这将近80年期间，美国股票市场的年回报率为10.4%，在此期间美国政府公债的回报率仅保持在5.4%，相比之下，其国库券的回报率水平更低，仅为3.7%。美国政府公债与国库券的回报率明显大大低于股票市场的回报率。在对1946-1996年这50年间的共同基金的投资数据进行分析后，可以发现，股票基金表现最好的5年的投资收益率是23.9%，大大超过了债券基金收益最好5年的平均17%的收益率，同时也远远高过其货币基金最好的5年平均收益率水平11.1%。如果考虑到通货膨胀的因素，与其他投资工具如政府公债以及国库券相比，股票基金可以说是最好的抵御通货膨胀的投资工具。以全国社会保障基金为例，《全国社保基金投资管理暂行办法》规定，划入社保基金的货币资产的投资，对于证券投资基金、股票投资的比例不得高于40％。与企业年金基金的投资相比，作为国家战略储备基金，全国社会保障基金有着更高的安全性要求，但是其投资于权益类产品的比例却可以达到40%的上限，高于比其有着更高盈利性要求的企业年金基金。而近年来全国社保基金的投资实践也证明，在有效防范风险的条件下，保持一定比例的权益类产品投资能够有效提高投资收益。在2001-2010年这十年间，全国社保基金年均投资收益率达到9.17%，年均超过通货膨胀率2.14%。

　　（二）投资范围比较窄，资产配置效率低

　　第一，从地域范围来讲，根据《办法》规定，企业年金基金只能进行境内投资。由于国内外市场的波动性不一致，严格限于境内投资的话，投资于单一的境内市场不能有效规避系统性风险。

　　第二，投资工具选择范围小。与西方许多养老制度较为成熟的国家相比，投资渠道或投资工具的选择都存在较大的差距。从世界范围来看，尤其是西方发达国家的养老金配置已经几乎涉及所有的投资工具，而目前我国企业年金的资产配置主要有银行存款、债券和股票等，资产配置仍然集中在风险小的投资品种。而对于不动产投资、金融衍生产品的投资，我国企业年金还不能涉及，这在一定程度上制约了企业年金的资产配置效率。

　　（三）法律法规体系不完善

　　从总体上看，我国还没有形成一个较为完善的企业年金法律法规体系。现存的企业年金法规中大多是针对总体原则与基本框架的规定，对具体的实施细则和操作规范的规定相对不足。因此，当前我国在与企业年金相关的具体立法方面还有待加强，这方面的不完善也直接导致了我国目前企业年金的运作机制不够规范。比如，企业年金基金作为信托财产正在投资运营过程中需要严格意义上的《信托法》来管理规范委托代理关系，但是我国的《信托法》还不够成熟，此外，《投资公司法》、《投资顾问法》也存在争议。

　　（四）投资业绩评估系统不健全

　　目前企业年金缺乏一个健全的业绩评估系统，国内的企业年金市场没有统一的评价体系，较多的是以投资业绩为唯一衡量标准，并没有对组合风险、投资标的集中度风险等进行评价。由于业绩评估体系的不健全，容易导致企业年金管理人更加追逐短期的投资业绩而忽视了对组合风险的管理，也降低了资产配置的有效性。

　　三、优化我国企业年金资产配置的建议

　　（一）增加权益类产品比例

　　从国际企业年金的资产配置趋势来看，股票类资产在资产配置中所占的比例逐步增加，在1983年，美国、英国企业年金股票投资占比分别占到44.68%、59.96%，该比例在当时的水平已经高于现今中国规定的30%上限，到2003年，美国企业年金投资股票的比例进一步提高到了62%，英国在原有的高比例水平上，依然保持着上升趋势，在2003年高达67%。日本企业年金投资于股票的比例在这20年间的增长更为显著，在1983年，该比例仅为8.96，而到了2003年，猛增到了44%的水平。相对其他资产来说，股票类资产对企业年金投资收益的贡献也是最大的。如表1所示。

　　数据来源：Word Bank China Pension System Reform 1996，转引自于博洋，养老基金资产配置研究。

　　同时，企业年金在股票投资过程中可以争取积极参与公司治理。企业年金庞大的资金规模足以使企业年金基金作为重要股东对公司治理施加影响，提升公司对长期业绩的重视程度，从而提高企业年金作为股东的投资回报收益，甚至对于完善中国资本市场做出贡献。

　　（二）进一步拓宽年金配置渠道，提高资产配置效率

　　1.适当进行海外投资

　　随着中国市场的对外开放，海外资本市场也成为中国企业年金的投资选择之一。世界各国和地区的经济发展周期及股市环境各不相同，全球化投资可以分享世界各国和地区经济及股市的成长的成果。在不同时期投资于不同的股票市场，有机会获得超额回报。同时进行海外投资还可以降低投资组合风险。根据投资组合理论，将相关性比较弱的不同类别的资产纳入一个投资组合，可在保持一定收益的情况下，降低投资风险。海外市场与国内证券市场的波动性不一致，能够对冲一部分市场风险。适当开放企业年金投资的地域限制，企业年金就可以在世界范围内实现投资组合。同时，我国积累了大量的外汇储备，对于人民币升值造成很大的压力，通过海外投资，有利于市场的稳定，有助于缓解人民币升值压力，有助于避免类似于日本、德国等国在经济现代化和国际化过程中难以避免和克服本币汇率升值压力。

　　2.积极探索另类投资

　　所谓另类投资，是指传统的股票、债券和现金之外的金融和实物资产，如房地产、证券化资产、对冲基金、私人股本基金、大宗商品、艺术品等。另类投资基金在过去30年平均年回报率超过20%，如此的高回报以及改善中的透明度吸引了大量退休基金、大学基金和慈善基金的加入，另类投资的作用将日趋重要。

　　而养老基金也逐渐意识到了私募股权、房地产等另类投资的重要性，这部分资产已经成为养老基金资产配置中重要的组成部分。比如截止2009年底，澳大利亚、加拿大、芬兰国家配置在不动产项目上的养老基金比例就在5%-8%，比如韩国国家养老基金在投资组合时，也加大了对另类资产的配置比重，根据其制定的投资计划，到2012年另类资产的占比将由2007年的2.5%升至10%左右。

　　但是对另类资产的投资不能盲目，另类投资的一大特点是流动性的局限，另类投资基金一般有5至10年等较长的锁定时间。另类投资的高回报注定的高风险，在目前更加适合作为补充配置。

　　3.创新投资产品，丰富投资工具

　　（1）创新基金产品。目前基金公司参与年金业务的主要方式是提供具有不同收益风险特征的基金产品，以满足不同风险偏好的年金计划。在当下全球经济动荡、国内经济放缓、资本市场波动的环境下，可以借鉴银行理财产品，创新开发出风险较低、收益超过银行定存、战胜通胀的固定收益产品。在创新产品过程中，要注意同步提升风险控制能力。

　　（2）加快推出金融衍生工具，建立风险对冲机制。金融衍生工具能在一定程度上降低证券市场的投资风险。如期权交易，作为买方享有了交易选择权后，就能在实现风险对冲的基础上，当价格变动有利于自己的时候选择进行交易赚取价格变动收益，而在价格变动不利于自己的时候，放弃交易继续避险；如远期外汇交易，可以有效保值避险，通过远期外汇买卖，能够事先将金融和贸易上外汇的成本或收益固定下来，有利于经济核算，避免和防范外汇上的风险，同时，远期外汇市场也为外汇投机者提供了简单易行的投机场所，能投机赚取利润。

　　4.转变投资管理模式，资产配置结构因人而异

　　目前中国的企业年金都是进行统一的投资运作管理，雇员不能根据自身的情况进行选择并及时调整投资对象。与我国目前由企业决定年金投资的情况完全不同的是，美国企业年金的最终投资决策人是雇员自己。借鉴美国401（K）计划的经验，雇主只是为雇员提供一份基本的备投金融产品名单，最少的也有四个产品选择。实际上，不同年龄段的年金参与者由于其风险偏好的不同，其资产配置结构的差异是比较大的。据资料统计，20年龄段的参与者在对股票基金的配置比例高达52%，而60年龄段的参与者对权益类的配置比例仅为38%。20年龄段的年金参与者20%的资产配置在固定收益类资产，而60年龄段在这方面的配置则达到38%，事实上，这种因人而异、因年龄结构而异的投资运作模式是符合生命周期投资要求的。

　　（三）完善企业年金法律法规体系

　　要促进企业年金的长远发展，需要进一步完善有关的配套法规和政策。在养老金制度比较完善的国家，完备的法律法规体系和行之有效的监管架构是它们的共同点。健全我国企业年金法律法规体系，可以从以下方面着手：

　　第一，可以制定一部比较完善的专业法规《企业年金法》，用法律的形式对企业年金运作与管理中的主要问题进行规范，有效避免部门规章与地方性法规制度的冲突，使企业年金制度有统一的法律依据。第二，企业年金涉及信托、银行、保险、证券等多个领域，如我国《信托法》中没有企业年金信托的规定，以现有的《信托法》约束企业年金信托，必然会存在一些现实问题，因此，应当在现行的《信托法》中增加对企业年金信托的规定。同时，也应对《劳动法》、《保险法》、《基金法》、《证券法》等相关法律做适当必要的调整或补充，建立并完善多层次的企业年金法律体系，以弥补企业年金立法的不足。

　　（四）健全企业年金投资业绩评估系统

　　从企业年金的养老保障的本质属性可知，只考虑企业年金的定量财务绩效或者只考虑长期发展的定性绩效评估都有失偏颇，对企业年金进行评估必须既考虑短期财务绩效状况，也要注意有利于企业年金长期发展的非财务类的指标的结果，两方面平衡分析，综合衡量企业年金的实际运营绩效，在设计评估指标时，既需要去掉无关绩效的指标，提高企业年金绩效评估效率，也要注意指标的全面性。具体可以表现为：

　　第一，在考虑财务绩效的时候，除了投资收益、投资报酬率、管理费用等角度，还应该将以经济增加值为核心的财务绩效指标考虑进去。传统的财务指标具有两方面的缺陷：一方面，没有考虑资本成本，造成低估成本高估利润的局面；另一方面，传统会计体系的稳健性与保守性使得那些投资报酬率低于企业目前的投资报酬率，但是高于资本成本的投资机会被拒绝。影响企业长远发展。而经济增加值是指扣除所有成本后的剩余收入，是对真正经济利润的评价，更加客观。这是衡量业绩的最准确尺度。

　　第二，风险控制效率评价。企业年金投资运营过程中会产生各种风险，企业年金对安全性的要求很高，因此应当考核投资运营过程中的风险，这就必须考核企业年金基金的风险收益比同时，还应该对投资组合的风险与投资标的集中度风险加以考虑。

文章来源于《时代金融》杂志2012年第24期