公司ESG表现对企业价值的影响研究

一、问题的提出

随着各方利益相关者对企业社会责任的要求日益增加，企业价值的构建不再仅仅聚焦于财务业绩，而是开始涉及更广泛的非财务因素，其中环境、社会和公司治理（ESG）的维度受到特别关注。斯特克勒理论指出，企业的长期成功依赖于其在经济、法律、伦理和自愿责任方面的表现[1]。这表明企业不仅要在经济上实现利益最大化，还需在遵守法律的基础上，积极承担社会责任，以及在自愿基础上超越常规，寻求环境和社会价值的最大化。

资源依赖理论强调，企业的生存和发展依赖于有效获取和利用关键资源，而ESG表现良好的企业更容易获得金融资本、人才资源和市场机会。因此，对于民营企业来说，良好的ESG表现可以帮助企业塑造积极的公众形象，改善风险管理，从而吸引更多的投资和合作伙伴，提高市场竞争力[2]。鉴于此，在现有研究基础上深化对中国民营企业ESG维度影响的了解，对于指导企业制定相应战略、政策制定者出台有利政策以及投资者作出明智投资决策都具有重要意义。因此，本研究旨在探究民营企业ESG表现对企业价值的具体影响机制，既涉及理论的探讨，也包含实证数据的分析，试图为ESG在民营企业中的应用提供更为坚实的理论基础和实践指导。

二、相关理论及研究假设

（一）环境表现与企业价值

资源基础观点理论指出，企业的价值在很大程度上取决于其对资源的有效管理能力，而环境资源作为企业运营中的关键输入，其管理效率直接关系到企业的成本效益和长期竞争力。根据利害关系理论，企业的环境行为会影响到政府、消费者、投资者等多方利益相关者的态度和行为，进而影响企业的市场地位和财务表现。在环境经济学的框架下，企业的环境表现被认为是一种投资，能够在未来带来包括成本节约、风险降低、品牌价值提升和市场份额扩大等一系列经济回报[3]。

综上，本研究提出假设1：

H1：提高环境表现能显著增加企业价值。

（二）社会责任与企业价值

据斯塔克曼和弗里曼的利益相关者理论，企业不仅要对股东负责，而且还应对那些受其经营决策影响的群体负责，包括员工、客户、供应商、社区以及环境。该理论认为，企业通过满足广泛利益相关者的需求，可以建立长期的互利关系，从而促进企业价值的增长[4]。企业社会责任金字塔模型将企业的社会责任分为经济、法律、伦理和自愿（慈善）层面。此模型进一步指出，企业在创造经济价值的同时，也应遵守法律规定，进行道德行为，以及参与社区建设等自愿活动。从投资者的视角来看，社会责任表现好的企业往往被认为是风险较低的投资对象，因为它们在社会关系和运营的稳定性上表现更为优异。因此，本研究提出假设2：

H2：积极的社会责任行为与企业价值正相关。

（三）公司治理与企业价值

公司治理结构在塑造企业战略和操作效率中起到了决定性作用。根据代理理论，由于所有者与经营者之间存在信息不对称，良好的公司治理机制是确保管理层行为与股东利益一致的关键。治理结构的优化可以减少企业内部的代理成本，提高企业的运营透明度和效率，进而提升企业的整体价值[5]。资源依赖理论指出，公司治理的高标准可以改善企业获取关键资源的能力，包括资本、人才和信息等。一个稳健的公司治理框架能够提高投资者的信心，降低资本成本，并提升企业决策的质量[6]。基于以上论述，本文提出假设3：

H3：公司治理的优化能有效提升企业价值。

三、实证分析

（一）数据来源及指标选取

本研究选择了50家上市民营公司作为研究对象，以确保数据的可获得性和结果的代表性。所选样本公司涵盖了不同行业，以期捕捉到行业多样性对ESG表现与企业价值关系的可能影响。数据主要来源于各公司的年度报告、可持续性报告以及独立第三方数据库，如CSMAR和WIND信息平台，时间跨度设定为2017-2022年。

基于本研究所提出的研究假设，本文选择了与环境表现、社会责任和公司治理相关的关键指标，并定义了其作为因变量或自变量的角色。见表1：

表1 指标选取

变量类型 符号 指标名称 变量定义

因变量 EV 企业价值 市场资本总额，即市值，计算方式为股票市场价格乘以流通在外的股票总数

自变量 ENV 环境绩效指数 基于公司年报和可持续性报告中披露的环境保护措施、能源消耗和废弃物处理等数据构建的综合指数

CSR 社会责任指数 依据公司社会责任报告和社会公益活动记录，反映公司社会责任实践和投入的指数

GOV 公司治理指数 根据公司治理结构的完善程度、董事会独立性、信息披露透明度等因素综合得出的指数

控制变量 CTRL 控制变量组 包括公司规模、行业类型、资产负债率等，以控制其他可能影响企业价值的因素

（二）变量描述性分析

在执行变量的描述性分析前，所有变量均需经过标准化处理，以便进行比较和分析。以下是各个指数及控制变量的标准化及计算过程：

所有变量的标准化公式为：

其中，Zi是标准化后的得分，Xi是观测值，是样本均值，SD是样本标准差。

环境绩效指数（ENV）的计算：

假设E1，E2，...，En表示不同的环境绩效指标（如能源消耗、废物排放等），首先对每个指标进行标准化处理，然后计算综合指数：

其中，wi是每个指标的权重，根据其相对重要性设定。

社会责任指数（CSR）的计算:

类似地，假设S1，S2，...，Sm表示不同的社会责任绩效指标（如慈善捐赠、社区服务等），每个指标首先进行标准化：

其中，vi是每个指标的权重。

公司治理指数（GOV）的计算:

假设G1，G2，...，Gk表示不同的公司治理指标（如董事会独立性、治理透明度等）：

其中，ui是每个指标的权重。

控制变量如公司规模（通过总资产的自然对数表示）、资产负债率（负债总额除以资产总额）以及行业类型（用哑变量表示），也采用相同的标准化方法。如公司规模，标准化后为：

在完成上述的标准化处理后，各个指数和控制变量均转化为了具有相同均值和标准差的标准分数，这些处理后的数据将用于后续的统计分析中。通过这种方法，本研究旨在消除量纲和规模效应，更准确地评估环境、社会和治理绩效对企业价值的影响。标准化后变量如下：

表2 变量标准化处理

变量符号 变量名称 最小值 最大值 均值 中位数 标准差

EV 企业价值指数 -2.34 3.55 0 0.05 1

ENV 环境绩效指数 -1.76 2.65 0 0.01 1

CSR 社会责任指数 -2 2.89 0 -0.02 1

GOV 公司治理指数 -1.85 2.95 0 0.1 1

Size 公司规模（标准化后） -3 2.3 0 -0.01 1

Leverage 资产负债率（标准化后） -2.45 3.25 0 0 1

Industry 行业类型哑变量 0 1 - - -

注：哑变量“Industry”表示的是类别变量，不适用标准化处理，因此其均值和标准差在此表中被标记为“-”，表示不适用或不可计算。

表3各变量Pearson相关性系数检验

变量 EV ENV CSR GOV Size Leverage Industry

EV 1

ENV 0.312* 1

CSR 0.278* 0.436** 1

GOV 0.355** 0.319* 0.498*** 1

Size 0.410** 0.21 0.165 0.221* 1

Leverage -0.18 -0.157 -0.143 -0.119 -0.330** 1

Industry 0.092 0.083 0.107 0.098 0.211* -0.089 1

注：*、**、***分别表示回归系数在10%、5%和1%的水平下显著。

在Pearson相关性系数表中，系数的值范围从-1到1。接近1的值表示两个变量之间存在强正相关，接近-1的值表示存在强负相关，而接近0的值则表示没有或很少相关。如在上表中，EV（企业价值指数）与ENV（环境绩效指数）的相关系数为0.312，表明它们之间存在中等程度的正相关关系。

（三）回归模型构建

为了研究ESG表现对企业价值的影响，以及私募股权投资在ESG机制作用下对企业价值的影响，构建以下几个回归模型：

主回归方程：

企业价值（EV）作为因变量，环境绩效（ENV）、社会责任（CSR）和公司治理（GOV）作为自变量，同时控制了公司规模（Size）、资产负债率（Leverage）和行业效应（Industry）等变量，模型设定如下：

其中，i表示不同的公司；β0是常数项；β1到 β6是待估计参数；ϵi是误差项。

ESG对企业价值的影响:

此模型深入分析ESG各个维度对企业价值的独立影响，模型可以单独对每个ESG维度进行估计，也可以将三个维度组合在一起进行。

Xi代表所有控制变量的向量，包括公司规模、资产负债率和行业类型；γ代表控制变量的系数向量。

ESG机制作用下私募股权投资对企业价值的影响：

假设PE为私募股权投资的标识变量，此模型将探讨私募股权投资在ESG维度上的交互作用，以及这些交互作用如何影响企业价值。

此模型中，β4代表私募股权投资的直接效应，β5、β6和β7分别代表私募股权投资与ESG各维度交互项的系数，衡量的是ESG维度在私募股权投资中的调节作用。

（四）回归结果分析

1.主回归方程分析结果

结果如下：

表4 主回归方程结果

变量 系数 标准误 t P 显著性

Intercept 0.5 0.1 5 0 ***

ENV 0.21 0.05 4.2 0 ***

CSR 0.15 0.05 3 0.003 **

GOV 0.2 0.055 3.64 0 ***

Size 0.25 0.03 8.33 0 ***

Leverage -0.12 0.025 -4.8 0 ***

Industry 0.08 0.02 4 0 ***

从主回归方程的结果可以看出，环境绩效（ENV）、社会责任（CSR）、公司治理（GOV）均对企业价值（EV）有显著正向影响。这表明改善这些ESG维度可以为公司带来更高的市场价值，这是由于市场参与者越来越重视企业的可持续发展能力和社会责任实践。

2.ESG对企业价值的影响

表5 ESG对企业价值的影响

变量 系数 标准误 t P 显著性

Intercept 0.55 0.11 5 0 ***

ENV 0.22 0.055 4 0 ***

CSR 0.165 0.055 3 0.003 **

GOV 0.19 0.06 3.17 0.002 **

Controls - - - - -

在分析ESG维度对企业价值的影响时，结果显示所有的ESG分量——环境（ENV）、社会（CSR）和治理（GOV）——均对企业价值有显著的正向影响。

环境绩效的系数（0.220）是三者中最高的，表明在样本公司中，市场尤其看重企业的环境责任表现。这是因为良好的环境管理能降低运营风险，提高效率，且通常与创新和竞争优势相关联，从而提高企业的价值。社会责任的系数（0.165）表明社会责任活动也正向影响了企业的市场估值。这与企业的品牌形象、客户忠诚度以及员工满意度的提升有关。公司治理的正系数（0.190）反映了强化公司治理结构能够提升投资者信心，减少代理成本，最终增加企业价值。

3.ESG机制作用下私募股权投资对企业价值的影响

本文构建包含交互项的回归模型。下表展示了回归结果：

表6  ESG机制作用下私募股权投资对企业价值的影响

变量 系数 标准误 t P 显著性

Intercept 0.53 0.105 5.05 0 ***

ENV 0.18 0.045 4 0 ***

CSR 0.155 0.045 3.44 0.001 **

GOV 0.175 0.05 3.5 0.001 **

PE 0.22 0.055 4 0 ***

ENV×PE 0.095 0.035 2.71 0.007 **

CSR×PE 0.08 0.03 2.67 0.008 **

GOV×PE 0.085 0.032 2.65 0.008 **

回归模型结果表明，私募股权投资（PE）对企业价值有显著正向影响，其系数为0.220，这暗示了私募股权投资活动能够通过提供资本、管理和技术支持来增加企业价值。此外，环境（ENV）、社会（CSR）和治理（GOV）指数与私募股权投资的交互项都显著正向，这意味着私募股权投资能够增强ESG表现对企业价值的正向影响。

四、结论与建议

基于实证分析的结果，本文的研究假设得到了如下验证：

H1: 提高环境表现能显著增加企业价值。实证结果显示，环境绩效（ENV）对企业价值（EV）有显著的正向影响，这证明了在现代商业环境中，提高环境表现不仅是企业履行社会责任的表现，也是增强企业价值的有效途径。企业的环境友好实践，如节能减排和绿色创新，能够提高企业在投资者和消费者中的声誉，降低潜在的环境风险成本。

H2: 积极的社会责任行为与企业价值正相关。研究发现，社会责任（CSR）指数与企业价值呈正相关关系，说明企业在社会责任领域的努力被市场认可，并转化为价值增长。积极参与社会公益活动、维护员工权益和提升产品质量等社会责任行为，有助于建立企业的正面形象，并促进长期客户和员工的忠诚度。

H3: 公司治理的优化能有效提升企业价值。回归结果证实了公司治理（GOV）指数与企业价值显著正相关，表明强化公司治理结构，提高透明度和管理效率，可以显著提升企业的市场估值。这强调了良好治理实践在降低信息不对称、提升决策质量、增强投资者信心方面的重要性。

根据以上结论，提出以下建议：

企业应加强环境管理体系，采取有效的环保措施，并积极投资于环境保护项目和绿色技术，以提升其环境绩效和企业价值。

企业应继续扩大社会责任的范围和深度，不仅仅关注股东利益，还要关心员工福祉、消费者权益和社区发展，通过这种方式能够提高企业的社会资本和价值。

企业应优化公司治理结构，确保董事会和管理层的独立性和高效性，完善内部控制和风险管理机制，通过提升治理水平来增强企业透明度和信任度，从而提升企业价值。

本文来源：《商业观察》 https://www.zzqklm.com/w/jg/125.html