浅谈国内产业引导基金的发展情况

   近几年来，随着国内股权投资市场的发展与成熟，相对于直接投资的基金方式，母基金因其分散投资、降低风险以及高水平、专业化等特质迅速发展起来。当前全国主要省市都设立了超千亿级的政府投资基金群，引导更多发展要素流向实体经济。既有区域协同发展的地区性政府投资基金，又有专业化研投、产业链深耕的行业大基金。

  母基金研究中心对“母基金”的定义为：1、母基金银行账户到账的资金不低于五亿人民币；2、已经投资过至少三支基金；3、需要对外投资基金，而非仅投资于与母基金自身强关联的基金；4、有专门的母基金管理团队且不少于五人；5、已在主管部门或行业协会备案，全部为自有资金的除外。

  母基金的产生放大了政府投资规模，撬动了更多社会资本参与产业发展，进一步放大带动效应，通过增大直接融资比重，提高资源配置效率，推动高质量发展为目标的中小企业投融资体系。

   在连续几年快速发展之后，由于受到内部政策影响和外部环境冲击，国内母基金行业在2019年进入了深度调整阶段，行业内部发生了深刻的结构性变化。2020年，受到新冠疫情黑天鹅的影响，行业调整速度进一步加快。进入到2021年，国内母基金行业迎来了期盼已久的春天，母基金设立呈现出遍地开花之势。2022年上半年，国内母基金行业进入到更加健康有序的发展阶段，母基金向精细化管理方向发展。除了数量的增长之外，也迎来了一个优化提质的阶段，这里我们主要探讨政府引导基金近几年的变化情况。

一、政府基金已经成为主导

   根据北京清控永辉投资公司发布的数据，截至2022年12月31日，中国母基金全名单共包括350只母基金，总管理规模达45681亿元。其中，政府引导基金258只，总管理规模达36067亿元，如图1所示。无论是基金数量还是规模，都占据了整体产业基金的  73 ％以上，且政府引导基金基本实现了全生命周期、全领域的覆盖规模。2021年以来，国内政府母基金还出现了两个趋势：一是新增力量越来越下沉。政府母基金从省会城市、直辖市下沉到地级市、县、区。根据母基金研究中心统计发现，2021年中国母基金的新增力量主要是来自地市级政府出资。而到了2022年，国内母基金进一步下沉到区县级政府。例如浙江桐庐产业发展母基金，南京江宁区创业投资引导基金、江苏省泗洪县产业引导股权投资基金等，总规模都达到10亿元。二是政府母基金规模越来越可观，百亿母基金频出，如郑州的高新区产投股权引导基金、武汉的东湖高新区光谷创业投资引导基金、成都的高新区天使投资引导基金等，设立规模都在百亿元量级。

   此外随着国资背景基金管理人运作管理模式市场化程度的不断提高以及其相对较强的风险控制能力，国资背景的母基金管理资本总量也在不断提高，比较典型的国资背景母基金管理人有开元国创、中金资本、元禾控股等。除了国资背景的金融机构加码投资私募股权基金外，原本以实业经营为主的国企也在积极成立投资平台，中石油、中石化、中国航天、中核等都是资金实力雄厚、管理能力很高的投资人。

二、管理机制发生深刻变化

  在政府引导基金发展之初，为满足地方主导产业项目资金需求，帮助企业借力资本市场实现跨越发展的主要力量，众多产业引导股权投资基金通过实践证明，作为政策创新工具，在一定阶段丰富了中小企业的融资链，可以在一定程度上有效减轻企业债务束缚，助力企业获得更多现金流。但是一边是此起彼伏发起成立的数亿级政府引导基金，一边是愈演愈烈的股权投资机构无法完成政府指标，双方看似一拍即合，现实却并非双向奔赴。

地方政府设立引导基金的目的是解决初创企业融资难问题，填补中小企业融资链条的缺失，企业通过过股权融资，可以更加高效、持久的解决资金问题，增强抗风险能力，减轻企业过高债务负担的束缚，使企业更有竞争力。然而由于财政出资的特殊性，导致政府产业引导基金在政策上限制过多，大多数基金在返投比例、双落地、出资比例、激励和退出等方面都有严格的要求。这里着重探讨返投比例和落地范围认定。

（一）返投比例要求发生变化

   返投比例主要是指股权投资基金对项目进行投资后，项目承诺将在一定期限内到股权投资基金要求的行政区域内（一般是该股权投资基金的注册地、政府引导基金所在地）通过设立子公司、分公司等形式将优质的区域外项目在本地落地，以促进本地产业转型升级，或推动当地产业的发展，也就是股权投资基金反哺本地产业的比重。返投比例2倍早年在行业里是一个普遍要求。而在当地产业配套尚未同步完善的基础上，地方政府急于引入项目，在子基金中设定了较高的返投比例要求，不仅增加了基金管理人投资谈判、项目运作的难度，也不利于发挥市场的创造性和主动性。在实践中，基金管理人每年耗费大量的时间和精力洽谈项目，而其中愿意返投当地的寥寥无几，极大浪费了投资机会，直接导致政府投资基金向社会募资难的问题，大量政府引导基金资金未充分利用，形成政府引导基资金堰塞闲置现象。

   为了激发市场化运作活力，吸引带动更多社会资本尤其优质资本参与政府投资基金合作、助推基金入局，深度参与产业供给侧改革，各地政府都针对上述问题，推出了一系列实操性较强的办法，进一步实施政府让利，部分地区正在放宽返投标准，从约2倍下调至1.5倍、1.1倍甚至1倍，同时灵活认定返投范围。如： 西安市创新投资基金以百亿基金大幅提高出资比例达到40％，同时放宽子基金设立规模至最低5000万元，子基金投资于西安市行政区域内企业的比例原则上不低于西安创新基金出资额——1:1的返投比例，可以说是打破了各地政府引导基金的“天花板”，对吸引高水平投资机构来说十分有力。从现实效果来看，“1:1返投政策”在带来良好示范效应的同时，更实现了喜人的引导成效：最新数据显示，西安创新基金子基金实际返投西安市企业的金额比例，已超过创新基金认缴占比2.19倍，大幅超过1倍的最低要求，有效提升了区域股权投资市场环境。又如：河南省财政厅近日印发《河南省政府投资基金管理办法》（以下简称《办法》），对基金投资限制、返投比例等作出调整，也将返投比例最低设置为1：1 ，有效吸引社会资本、募集资金参与政府投资基金活动，一定程度上缓解政府投资基金募资难、投资慢的问题，带动更多社会资本进入河南，实现了“四两拨千斤”的效果。

   返投比例的多维度放宽，加强了政府投资基金的外部性支持，其强效的基础性、带动性和战略性特征愈发明显，各地方政府围绕产业转型升级、国资国企深化改革和供给侧结构性改革等开展基金运作，取得了良好的效果。

（二）创新资本参与新方式

   政府引导基金是由政府出资设立的政策性基金，其主要由财政出资，目的是引导民间资本和社会资金加大投入，通过扶持创业投资基金发展，持续加大创业投资资本的来源和供给。因此过去较长一段时间，政府性引导基金一般不直接从事投资业务，而是通过以下三种方式运作：一是参股设立创业投资企业；二是采用融资担保方式，不直接或占用很少政府资金，即根据信贷征信机构提供的信用报告，对历史信用记录良好的创业投资企业，采用融资担保方式，通过债权融资增强其投资资本及能力。三是政府引导基金通过跟进投资，参与并引导基金的投资方向。

   为了直接推动产业落地，实现更高经济效益，发挥财政资金的杠杆放大效应，部分政府引导基金开始探索“项目直投”，或在母基金中增加直投比例。引导基金做直投的转折点，是2021年深圳天使母基金宣布设立首支天使直投基金，由深圳市天使母基金管理公司发起设立“天使一号创业投资合伙企业(有限合伙)”。该基金选优遴选子基金已投或拟投的优质项目，进行同轮次或后续轮次的投资。公开资料显示，天使一号直投基金于2021年7月启动市场化募资，在三个月内顺利完成募集，基金规模3亿元，同时通过市场化的出资人汇集企业发展全生命周期所需要的各类资源，打造全方位的资源服务体系，即“子基金投资+直投+生态运营”模式。至此中国政府引导基金开启了母基金直投的新篇章，此后，各地引导基金也纷纷效仿跟随深圳模式。厦门思明区发布了厦门市第一支区级政府直投基金，将把不低于60%的资金投向种子轮、初创期的科技型或人才项目；紧接着，苏州天使母基金宣布与元禾控股合作设立直投基金——苏州天使创新基金；珠海也新设了总规模100亿元的珠海基金三期，该基金也新增了项目直投。

2021年7月28日，国家发改委在官方微信号公开发布了《关于推广借鉴深圳经济特区创新举措和经验做法的通知》，其中第四条提到“发挥政府投资杠杆作用组建早期创业投资引导基金。”内容强调，要以政府投资撬动社会资本，按照市场化、法治化原则，成立创业投资引导基金，构建引领和促进科技创新的风险分担机制。“创业投资引导基金对子基金在项目投资过程中的超额收益全部让渡，同时最高承担子基金在一个具体项目上40%的投资风险，助力种子期、初创期企业跨越‘死亡谷’。”这一文件的颁布恰到好处的形成了一个推力，更多政府引导基金开始出台提高出资比例、让渡投资收益、建立容错机制及激励约束机制等政策措施。吸引、撬动更多社会资源，例如，母基金设定的返投比例是其出资额的1倍，当子基金的返投比例达到1.5倍时，将超过部分的项目收益对基金管理人再度让利，以提高子基金与基金管理人的积极性与主动性，同时也能更高质量完成母基金的政策性目标。

通过政府出资让利、建立容错机制及激励约束机制等，吸引、撬动更多社会资源，真正实现了引导基金投早、投小、投科技的新局面。政府引导基金创新持股新模式，引领社会资本参与新方式，带动创业投资新步伐，引领天使、VC、PE及并购全链条科技金融服务的新局面。同时，基金管理人也发挥更大优势，带资源入场，优化企业市场竞争力，借助产业基金在政策转化、战略管理、资本运营等方面优势，帮助企业获得更高管理效益和更加灵活、轻松资金环境，促进企业高效参与市场竞争，为企业高质量发展提供强有力支撑被孵企业通过基金入股孵化，丰富融资渠道、健全资本运行体系、获得高效管理支持，企业实现快速发展。创业者实现长远规划及成果转化，享受股权估值倍增带来的红利。产业园区借助企业蓬勃发展，实现经济利润新增长。产业基金依托股权享受企业分红、股权增值红利。真正实现了多方共赢的新局面。

三、母基金招商作用日益明显

    地方政府对设立母基金如此积极，原因有很多，一是新版《中华人民共和国预算法》的出台规定“各级政府上一年预算的结转资金，应当在下一年用于结转项目的支出；连续两年未用完的结转资金，应当作为结余资金管理。”对于地方政府来讲，更加希望存量财政资金用于地方重大战略领域发展和产业布局，带动供给侧改革和新动能发展。另外一个很重要的原因是在过往的实际操作中，地方政府发现引导基金可以当作招商引资的新工具来用，此前政府招商引资，一是依靠区域资源的比较优势，如廉价劳动力、丰富的矿产资源等。二是依靠优惠政策，如财政补贴、税收优惠。三是市场环境的优势，如透明的营商环境、聚集的产业和区域条件。但这样的招商政策，耗费巨大精力且有时收效甚微，“一事一议”“特事特办”的例子屡见不鲜，有些地方政府土地成本都无法收回，集而不群的现象已经逐渐显现出问题。

  于是2014年中央又出现了一个推力，12月国务院发布通知，全面清理规范税收等优惠政策，凡违法违规或影响公平竞争的政策，都要纳入清理规范的范围。既要规范税收、非税等收入优惠政策，又要规范与企业缴纳税收或非税收入挂钩的财政支出优惠政策。也就是说，地方政府不能再随便给企业出税收和补贴优惠政策。

    于是各地政府纷纷形成了一个共识，依靠政府引导基金，进行股权投资，有针对有布局的进行招商，既能够加强对重点项目的扶持，同时避免出现“税收洼地”，对区域性产业协同发展也有着极大的牵引力，产业引导基金成为促进经济高质量发展和财政可持续发展的重要选择。近年来也有“股权财政”的说法，也几乎成为各地政府的共识。所谓股权财政，是以国有资本为引导通过投资高科技产业获取股息、红利、增值收益等来增加财政收入的一种财政模式。

    各地政府围绕推进招商引资高质量发展，纷纷在本土产业链基础上建立创新性招商体系，可以说已经基本形成了由培育初创高科技项目的创投基金、聚焦产业赋能和重大招商引资的产业基金以及专项基金等组成的政府引导基金体系。换句话说，“资本招商”在全国各级城市正多层次、全体量铺开，“土地财政”向“股权财政”加速转型，实现了区域内优势产业内循环，区域间产业互补外循环的“双循环”格局。

四、S基金

    S基金最初是为了探索解决“退出难”的问题，随着政府引导基金开始陆续进入退出期，而不少项目处于竞争性生存阶段，并没有完全越过“死亡谷”，退出预期不甚明确。因此政府引导基金S基金变呼之欲出，有效解决了天使投资退出周期长、退出渠道狭窄等问题。我们认为，S基金也是母基金的一种。母基金研究中心对“S基金”的定义为：从基金的投资者手中收购基金份额或企业股权的母基金；有专门的S基金管理团队；S基金的存续管理规模不低于1亿元人民币；已在主管部门或行业协会备案，全部为自有资金的除外。但S基金目前存在二手份额转让信息不透明、尽调成本高、定价欠公允等问题，需要不断推进S基金市场相关试点的推动工作。

   目前中国证监会已经先后批复同意北京、上海、广东区域性股权交易市场开展股权和创业投资份额转让试点，广东股权交易中心于2023年9月21日揭牌，开始了探索加快股权创业投资转让市场建设，力争由广东股权交易中心牵头，打造有影响力的股权二级交易平台。S基金的出现，增加了市场交易主体的活跃度，各类资源接力支持科技企业发展，也加快了政府引导基金等国资份额的流转，加速政府回笼资金用于再投资，为我国政府引导基金发展提供了新的解决方案。

积极探索政府引导基金的可持续发展路径，是完善生产要素市场化配置体制机制的必要选择，是加快促进科技、金融与产业融合发展，加快科技创新强国的重要手段，也是推动区域经济协调高质量发展的强劲动力，广东省正在打造具有影响力的风投创新中心，应当发挥先行先试的作用，在科技自立自强中发挥重要作用，将科技金融服务的“最后一公里”打通。

文章来源：  《商业观察》  https://www.zzqklm.com/w/jg/125.html