中国基本养老金①保值增值的必要性分析——商业研究

 作为强制性收入转移分配制度的基本养老金无论从其制度设计的目的，还是现行制度的运行困境亦或国际的先进经验，都要求中国基本养老金必须要保值增值。
（一）现行养老金制度陷入窘境
养老金制度转轨，经济体制改革，使得原隐性社会契约下的“低名义工资”尚未为职工积累储蓄养老，被凝结在现国有和集体资产中的养老金权益又面临无对应资金积累，只能以隐性债务（国家对职工）形式存在的尴尬局面，人口老龄化日趋严重，人口红利逐渐不在，原养老金制度下的“老人”和“中人”们已经开始大批进入退休年龄，隐性债务显化加速，从隐性债务的规模上看，无论根据匡算法还是根据精算法都是不小的数字，小到几万亿大到几十万亿；从显化的变化趋势上看，显化始于1998年，终于2056年，呈先上升后下降的趋势，2024年达到峰值（汪朝霞，2009）。隐性债务显化，养老金面临支付危机成为现行养老金制度运行的第一大困境。
行政区域性的运行单位分割了统筹的整体性，不同统筹层次的基金无法调剂使用，往往造成赤字与结余并存，基本养老基金总量盈余而同时出现财政补助支出激增的局面（如沿海经济发达地区养老金积累已达几百个亿，而老工业区及一些经济不发达的贫困地区却收不抵支）。基金统筹层次低，削弱了各地基金抗风险能力、基金的调剂、平衡与运营能力。人口老龄化导致参保人数下降、企业拖欠缴费，制度覆盖面窄，参保率低，基本养老金筹资困难。
既不表现为当期养老金赤字，也无明确的偿债时间和具体的偿还金额约束的转轨成本缺失明确的承担主体与办法，使得现行“混账管理”下的“空账”成了基金收支之间的合法缺口，统筹基金不断透支个人账户，用个人账户偿还显化的债务，“寅吃卯粮”的现象屡见不鲜，“空账规模日益扩大”。牺牲“市场效率”追求“过于安全”的基金投资指导原则，使得投资限定于银行存款与国债单一品种的养老基金收益率，不仅不能抗击通胀的压力，而且还存在未来的养老支付危机，不仅不能减轻人口老龄化等因素对养老基金平衡的压力，而且无法真正参与资本市场意味着养老金计划参与人无法享受保费假期。
（二）养老金制度设计要求
将“现收现付制”和“完全积累制”进行有选择的组合被称为部分积累制，即我国基本养老金现行的“社会统筹与个人账户相结合的筹资模式”。其中现收现付的统筹部分，以短期的横向收支平衡为原则，不受通胀和利率波动的压力，也没有基金营运的压力和风险，具有代内再分配和代际再分配的职能，但代际间的这种收入再分配机制，缺乏缴费激励，它的长期均衡极易受到人口结构不利变动（如老龄化）的冲击。另外，积累制的个人账户部分以远期的纵向收支平衡为原则，其设计要求是通过资本的增值收益来保障退休后的生活，即先由养老金制度覆盖人口通过在在职年份缴费，累积金融资产形成基金（由个人账户组成），在退休后从基金（个人账户）账户中支付养老金的制度安排。它以纵向的收支平衡为原则，却极易受到通货膨胀的冲击。因此，累积基金如何进行保值增值是该模式的重点与难点，尽管不具备再分配职能，但能体现市场效率和激励作用。所以，养老基金保值增值是制度设计本身的要求。
（三）国际经验
养老基金通过参与资本市场以获得保值增值的目标，在国际上不仅是历史悠久而且是经验丰富，通过在资本市场上多样化投资来平衡收益与市场风险。在OECD国家中，养老基金投资呈多元化现象显著（见表1），其中债券和股票成为养老基金投资的主要品种。作为养老制度私有化改革的典型代表，智利在养老金建立初期，基金全部投资于固定收益证券，1985年开始允许投资股票类资产，1998年后允许投资的品种已包括外国证券、共同基金、对冲工具和股票等高风险、高收益的品种，呈现了多元化的趋势。截至2007年，智利养老基金在政府债券的投资比例为7.84，抵押债券为9.43％，企业债券为7.95％，定期存款18.38％，股票14.51％，投资基金3.7％，国外股票和对冲基金为34.68％，其他占9.32%②。在经济高速增长期，中等投资风险级别的养老金的实际年均回报率为12.63%，在经济增长放慢时，收益率出现了持续下降。根据智利养老金管理委员会的主管胡利奥·布斯塔门斯的解读，投资收益在一定程度上依赖于经济增长，那么对于高速发展的中国，提高多元化投资获得高收益是可行的。
美国的养老保险体系庞大且复杂，其中加州公务员制度③（世界第二大公共养老基金）以投资多元化为基本投资原则，根据全球经济状况、未来负债以及未来缴费收入等因素，确定其基金在国内外市场上、股票、债券、房地产和其他投资品种的配置比例，从而获得长期的投资业绩。2007年加州公务员退休制度的资产配置情况如下，现金及等价物0.8％，固定收益工具27％（其中国内占24%，国际占3%），股票55.4％（其中国内股票占34.5％，国际股票占20.9％），积极的全球范围内的资产配置策略使得其长期投资收益率一直稳定。到2001年6月30日，加州公务员退休制度的5年期年均投资收益为10.6%，10年期年均投资收益为11.4%。近年来该养老基金大约3/4的收入来自于投资收益，稳健优异的投资成绩对其养老制度的健康持续运行起到了根本性作用。