货币超发：原因探析与实证检验——经济与管理

一、引言
从发达国家经济发展的历史路径来看，货币化水平会随着一国经济发展而不断上升；同时，货币化的过程也就是金融推动经济发展的过程，正是货币供给与货币需求的相互作用，影响并推动经济发展。货币超发，指货币发行增长速度超过了货币需求的增长速度，即货币发行量超过了维持经济体正常运行所必要的货币量。通常用一国M2与GDP的比率衡量经济货币化程度，按照货币学基本原理，货币超发的准确定义为：一个国家或地区经济每增长出一元的价值，作为货币发行机构的中央银行也应相应供给货币一元，超出一元的货币供给即被视为超发。
随着经济改革的不断深入，我国广义货币供应量M2相对于GDP的比率呈现逐年上升的趋势，货币化是我国金融发展与金融深化的重要表现。过去30年，我国广义货币M2的年均增长率为17.5%，远远超过10%的经济增长率（赵志君，2011）。从我国的经济现实看，我国的经济货币化率上升速度之快、比值之高世所罕见。与美国、英国、日本、韩国、巴西、南非等相比，我国M2/GDP目前是最高的。根据经验事实，以直接融资为主的国家，M2/GDP值相对较低，比如，美国M2/GDP多年稳定在0.45～0.6，英国则在0.5～0.8；而以间接融资为主的经济体则相对高一些，比较典型的是我国和日本，2011年我国广义货币M2/GDP已高达180%，日本也达到了170.16%。即使从发展速度看，美国M2/GDP比率从0.4上升到0.8经历了约46年的时间，英国的货币化比率由0.5上升到0.8约经历了75年时间，而我国同一指标从1978年的0.24上升到2011年的1.80仅用了33年。可见，M2/GDP与金融体系和融资制度关系较大，我国明显属于金融资产总量规模不断扩大的金融发展模式。
然而，经济货币化率过高反映了国民经济整体效率的低下，金融推动经济的效率低下，与此相伴而生的是信用向银行类金融机构过度集中，而中国的银行资产证券化发展滞后，难以缓释和转移风险，致使全社会隐藏着巨大的整体支付风险。2008年，4万亿投资计划撬动了18万亿元的投资，顺利完成了宏观经济“保8”的目标；近期，1万亿投资项目的出台，按照四倍的杠杆率，预计将带动4万亿的投资。事实上，货币超发带来的通货膨胀、潜在资产价格泡沫以及收入分配的恶化，对宏观经济和国民福利产生了全局性影响，畸高的M2/GDP比率不利于宏观金融和经济的稳健运行。
二、我国货币超发的内在动力及原因
（一）经济货币化
众多专家学者分析我国货币超发的动因首先都会提到经济货币化进程，货币化的关键在于它会引起对货币的额外需求，而货币化进程取决于经济发展的程度和经济中制度或结构的变革。货币供给不仅要满足实体经济增长的需求，同时还要为新货币化的部门提供额外的货币，比如超发的货币被矿产资源市场化、房地产和土地市场化，证券市场建设，收藏品、艺术品市场所吸纳。发达国家由于普遍货币化进程较长，金融发展水平和金融深化程度高，特别是金融市场发达，M2/GDP的增长比率较小，如美国、英国。发展中国家由于货币化进程低，其M2/GDP的增长速度较快，如印度。我国由于市场经济不断深化，M2/GDP持续上升，众多研究认为我国M2/GDP还受到其他多种因素影响。
（二）外汇占款扩大倒逼基础货币激增
1994年外汇体制改革，我国一直实行强制性的银行结售汇制度，2003年我国开始不再实施强制结售汇制度，2012年4月16日国家外汇管理局刊文我国实行多年的强制结售汇制度已退出历史舞台。强制结售汇制度的退出，表明允许企业有权自主保留外汇收入、自用外汇或售汇给自己客户和存款户，但是考虑到人民币汇率波动，外汇市场的落后，以及外汇避险工具的缺失等现实因素，企业倾向于在收汇后马上到银行结汇，这样外汇占款（外汇占款是中央银行收购外汇资产而相应投放的基础货币）投放压力依然很大，我国货币政策有效性仍然受到很大挑战。
在强制结售汇制度下，除了国家规定的外汇账户予以保留外，个人与企业要将多余外汇卖给外汇指定银行，外汇指定银行则必须把超过国家外汇管理局头寸的外汇在银行间市场卖出。在这种外汇管理体制下，其现实表现就是我国的国际收支账户中经常项目和资本项目双顺差引致外汇储备的激增，中央银行以发行本币的方式购买外汇，本币投放形成外汇占款，外汇资产构成外汇储备。
基础货币由于外汇占款的扩大而被迫投放，经过货币乘数的扩张效应造成货币供应量上升。若以B代表基础货币，其在银行体系中经过货币乘数m放大，形成的货币供应量为Ms=m*B，若D表示活期存款，C代表流通中的现金，R为商业银行的存款准备金，包括超额准备金和法定准备金，Rc=C/D代表现金漏损率，相应的，Rd表示法定准备金率，Re表示超额准备金率，则有：
m1=（C+D）/（C+R）=（1+Rc）/（Rc+Rd+Re）
可见，在假设其他变量不变的前提下，外汇占款一个单位的增加将直接造成基础货币的等量增加，通过货币乘数放大后就增加了（1+Rc）/（Rc+Rd+Re）个单位的货币供应量。1990年我国外汇占款仅有599.46亿元，到了2011年这一指标达到253 587亿元，增长了252 987.54亿元，增长近423倍。而广义货币量则从1990年15 293.4亿元扩张到2011年的851 590.9亿元，扩张近55.7倍。外汇占款的剧增带来基础货币增加的同时，通过货币乘数的放大效应也带来了我国广义货币量M2绝对值的上升。
当然，为缓解外汇占款激增带来的基础货币增长的压力，近几年我国多次发行央票对冲和回收流动性，今年外汇占款有所下滑，央行走出被迫发行央票、上调存款准备金率不断对冲流动性的困境，货币政策自主空间大大拓展。
（三）弥补财政赤字和负债过多是货币超发的主观动因
2009年全球金融危机以后，我国消费、投资和出口“三驾马车”中，由于收入分配等长期性结构原因，消费持续低迷；经济危机使得主要出口国消费下降，外部依赖型的经济结构使得我国出口大幅萎缩；而政府为了保增长，只能大力驱动投资这辆“马车”。我国经济增长实际上一条很重要的主线是与城市化相联系的，俗称“房车路”和“铁公基”的大规模固定资产投资的开发建设。那么，如此巨大的投资资金的来源在哪里呢？主要渠道是赤字、国债。
通常，弥补财政赤字有三种方法，税收、动用历年财政结余以及增发货币。从1990—2011年，只有2007年有财政结余，结余额为1 540.43亿元，其他年份均为财政赤字，且2009年后财政赤字迅猛扩张，2008年财政赤字1 262.31亿元，2009年同指标为7 781.63亿元，一年赤字就多了 6 519.32亿元。可见，依靠历年结余弥补财政赤字是不可能的。而税收呢，每年的税收大都用于当年的财政支出，所以增加税收弥补财政赤字也只能是“杯水车薪”。
另一方面，我国的政府是一个大政府，国债和对外负债仅仅是中央政府的债务，还存在着巨大的隐形债务，包括地方政府融资平台债务、政策银行债务、铁道部债务以及股份制银行改组重组的成本等等。政府的财政收入要维持庞大的日常开支，以及国防、教育、医疗、社保等支出，无力偿还债务。统计数据显示，1990—2011年，仅有2009年和2010年的财政支出中有用于偿还债务及利息的资金，分别为1 491.28亿元和1 844.24亿元，但相对庞大的债务余额，差距甚大。
顺理成章的，只有政府增发货币才是弥补财政赤字和偿还庞大债务的最方便方法，因为政府垄断着货币发行的权力。因此，赤字货币化和债务货币化直接导致了货币超发。
（四）高储蓄率
从改革开放以来，我国的国民储蓄率一直保持着稳定的增长，1990年总储蓄率（总储蓄率=1-最终消费/支出法国内生产总值）为37.5%，2011年该指标为51.8%，且2000年后总储蓄率一直保持稳步上升的态势。我国超高的储蓄率除了随着国民收入增长中边际消费率的下降而大幅上升外，与传统保守的消费心理和消费习惯、公众预期、金融市场工具单一、银行存款的相对低风险密切相关，而住房、医疗、教育“三座大山”，以及社会福利与社会保险的发展滞后都导致了居民的消费信心不足，预防性储蓄增加。根据国际经验，一般居民储蓄率比较低的国家，货币化比率也相对较低，如美国。而我国的高储蓄率导致了储蓄存款和准货币的总额增加，M2/GDP随之上升。黄昌利（2004）的实证研究也表明，从M2的构成来看，M2/GDP上升较快的原因是我国准货币上升较快。
另一方面，自1994年金融体制改革以来，我国银行存款增长快于贷款增长，形成大量存贷差。这表明，银行业发放贷款的能力欠缺，导致过剩的资金没有投入到实体经济中去，而是化为过剩的流动性大量积压在银行体系中。存贷差的迅速扩大，是我国金融控制下经济中流动性过剩和高货币化比率的一个具体表现。
（五）货币流通速度下降
美国经济学家费雪1911年提出了MV=PT这个著名的交易方程式。该方程中，P为加权平均物价水平，T为该时期内商品或劳务交易总量，M表示在一定时期内流通中的通货存量，V为货币平均流通速度；在实际测算中常用国内生产总值Y取代T，交易方程式就可以表示为MV=PY，其增长率表达式即？驻M+？驻V=？驻P+？驻Y。可见，在经济增长率和物价变动率保持不变的情况下，如果经济体中的货币流通速度？驻V下降，则货币供应量？驻M上升。
我国分业经营分业监管的体制导致了各个市场之间的人为分割，货币流通渠道过窄、资金融通效率下降，而货币流通速度的下降反映了金融效率的低下，我国的金融资源配置不合理。
城乡间、地域间、企业间金融资源配置失衡，在城乡金融资源的分配上，城市约占80%以上，而农村则不足20%。在地域金融资源的配置上，东部与中西部地区金融发展水平差异巨大，东部地区金融深化程度较高，发展起步早、速度快，资金充裕。而中西部地区由于受制于自然禀赋、体制和人文等因素，基础设施和基本建设落后，工业结构不健全，贫困人口集中，城市化发展缓慢，经济发展水平较低，导致了金融发展水平层次较低。欠发达的中西部与东部发达地区相比，尚处于流动性匮乏的状态。企业间的金融资源配置失衡，表现在两个方面：一是金融资源对国有经济的过度倾斜和对非国有经济投入的相对不足；二是占有大量金融资源的国有企业效率却相对低下。我国银行主导型的融资结构决定了金融资源配置主要通过银行进行，由于传统和体制上的因素，大型商业银行的服务对象主要是国有企业，中小私人企业难以获得信贷资金；我国的“政策市”与“圈钱市”也使得非国有经济难以在直接融资的股票市场和资本市场获取大量金融资源，导致了以高利贷为代表的缺乏监管的地下金融的兴起。与此同时，大量向国有经济倾斜的金融资源，却由于国有经济的预算软约束和低运营效率形成银行难以收回的不良贷款。我国在为保证经济正常运行和稳定增长，又不得不提供新的信贷，导致M2的膨胀，最终自然表现为货币超发，形成畸高的M2/GDP比率。
三、数据来源、模型设计与变量解释
以上对我国货币超发和高货币化比率的原因进行了理论和经验分析，然而各个因素是怎样具体作用并影响到M2/GDP比值，下面通过建立计量经济模型，从定量实证研究的角度剖析我国M2/GDP过高的原因。
（一）样本数据的来源
根据国家统计局和中国人民银行公布指标数据的统计口径，以及保持指标的一致性和易得性，选择时间序列为1990—2011年。文中各变量的主要数据来自于历年《中国统计年鉴》、《中国金融年鉴》、《新中国六十年统计资料汇编》，部分数据来自于中国人民银行网站、IMF网站和中经网统计数据库。
（二）变量选择和说明
从以上分析可以看出，造成我国M2/GDP过高的影响因素有货币化程度、外汇占款扩张倒逼基础货币激增、高储蓄率、国家高负债、货币流通速度下降、公众的预期、银行不良贷款率和高存贷差等等。然而模型并不能把所有的变量都包括进去，传统分析中Mckinnon[1]用M2/GDP这一指标来衡量货币化程度，结合中国现实，我国的M2/GDP除了货币化进程外，更多受约束于诸多其他影响因素，目前还没有一个较为合理的指标代表实际的货币化程度。而从经济意义上看，1994年后外汇占款的增加成为我国货币投放的主渠道，但其直接影响的是基础货币，而基础货币到广义货币供应量还需要经过一个货币乘数的放大，同时我国不断在公开业务操作发行央票对冲和回收流动性，因此不能直接用外汇占款/GDP作为解释变量。此外，公众的预期难以定量化测算。综合以往已有文献资料和丰硕的研究成果，本文采用货币流通速度、经济增长率、总储蓄率、国家负债率衡量对M2/GDP的影响。
（三）回归模型
经过变量选择与样本选取，建立多元线性回归模型如下所示：
M2/GDPt=c+？茁1PBt+？茁2SRt+？茁3Vt+？茁4GRt+？滋t（1）
其中，t为1990—2011年，M2/GDPt为第t年的广义货币与GDP的比率；PBt为第t年国债发行额与GDP的比率；SRt为第t年的总储蓄率，测算公式SR=1-最终消费/支出法计算的国内生产总值；Vt为第t年的货币流通速度；GRt为第t年的经济增长率，表示经济景气因素，经济景气时，GRt值高，反之则低。
四、实证结果和分析
（一）格兰杰因果关系检验（Granger Causality Test）
格兰杰因果关系检验法是由Granger于1969年提出的，是基于系统的向量自回归（VAR）模型对时间序列之间的因果关系进行判断。经济理论上选择的变量已经正确，需要进一步检查模型变量间的因果关系，只有与M2/GDP存在因果关系的变量才能作为解释变量纳入模型。检验结果如表1所示。
由检验结果可以看出，从PB到M2/GDP存在单向的格兰杰因果关系，反之不成立；变量SR、V、GR到M2/GDP均存在单向的格兰杰因果关系。因此在建立多元回归方程时，这四个解释变量都应该纳入方程之中。
（二）回归结果分析
通过运用多元线性方程对我国M2/GDP影响因素作实证分析，结果表明我国国家负债、总储蓄率对M2/GDP有着正面影响。在其他变量不变的情况下，国家负债每增加一个单位，M2/GDP平均增加1.493个单位，日益沉重的国债负担是我国货币超发的一个重要原因。同样在其他变量不变的情况下，总储蓄率每增加一个单位，M2/GDP平均上升0.804个单位，总储蓄率居高不下导致大量的货币沉淀。广义货币流通速度对M2/GDP有显著的负面影响，在其他变量不变的情况下，货币流通速度每上升一个单位，M2/GDP平均减少1.935个单位，我国货币流通速度的增大标志着金融效率的低下，实体经济中需要更多的资金融通才能保持正常运行。
五、货币超发与中国式的经济增长模式：一个扩展的思路
金融是现代经济的核心，而经济发展的水平决定着金融发展的水平，归根结底，我国粗放型的经济增长方式是货币超发的根本原因。我国粗放型的经济增长程度可以用增量资本产出率表示，即每增长一亿GDP需要投入多少资金。相关数据表明，纵向比较，我国“六五”至“十五”该指标分别是1.8亿元、2.15亿元、1.06亿元、4.5亿元，“十五”前三年5亿元，“十五”末（2005年）是5.4亿元，“十一五”末2009年和2010年已高达7亿元；横向比较，经济效益好的发展中国家如印度只有1亿元到2亿元。实际上我国保持了三十多年10%左右的高增长，而粗放经济的高投入低产出难以维持长期稳定的高增长率，因此，我们只能以货币超发买增长，是超量的货币供给推动了经济快速发展（吴晓灵，2011）。那么，中国式的经济增长模式到底是怎样呢？金融作为服务实体经济到底起到怎样的关键性作用呢？为此，笔者在参考袁绪程（2012）[2]对我国经济增长路径分析的基础上，试图总结中国式的经济增长模式，不涉及模式之争，不作为稳定的概念来理解，仅指我国特有的经济增长形态。
众所周知，长期以来我们普遍认同我国的经济增长主要依赖“三驾马车”——消费、投资和出口。消费持续低迷难以成为经济增长的主力，因此，在现行体制下，我国的经济增长主要依靠投资与出口这两条主线。
一条主线是以吸引外资（FDI）和对外贸易带动的出口导向型经济。其流程如下：
中国供给主导型的制度变迁方式→各级政府利用权力整合廉价资源取得区域竞争优势→市场制造廉价商品→出口盈余（贸易账户顺差）→强制结汇、外汇占款激增→货币超发
这个流程的关键在于我国的制度特征是供给主导型的制度变迁方式，这种自上而下的制度变迁特征使得政府主体与微观主体在共同参与制度安排与资源配置权力上处于绝对优势的地位。政府通过权力整合廉价资源获取优势，比如受惠于土地资源、税收减免、环保费用以及低廉利息等，生产出具有廉价劳动力比较优势的产品大力出口，这是与我国的工业化和全球化背景紧密联系的。
中国经济增长的另一条主线是与我国加速城镇化进程紧密联系的，通过固定资产的投资带动“铁公基”和“房车路”的大规模开发建设，涉及整个产业链（从上游的资源开采、原材料的投资生产到下游的服务业），这是由我国各级政府主导的，政府在市场中既是“裁判”——规则的制定者，又是“教练”——监管者和“运动员”——组织参与者。其流程如下：
中国各级政府之间的垄断性竞争→大型基础设施、房地产及相关产业投资→大宗商品及资产价格膨胀→消费品价格上升→更多的资金投入
这两个流程的区别在于，前者的产品市场在国外，要受到世界经济的影响；后者的市场主要在国内，需要越来越多的资本投入才能正常维持。正是第一个阶段双顺差带来的巨额外汇占款导致货币超发，启动和支撑了第二个阶段的进程，为第二个流程提供了大量廉价的货币融通，而超发的货币又与资源的资本化结合，共同推动了我国高速的经济增长。如果将以上两个进程对接起来如下所示：
中国供给主导型的制度变迁方式→各级政府利用权力整合廉价资源取得区域竞争优势→市场制造廉价商品→出口盈余（贸易账户顺差）→强制结汇、外汇占款激增→货币超发（高M2/GDP）→中国各级政府之间垄断性竞争主导的大型基础设施、房地产及相关产业投资→大宗商品及资产价格膨胀 消费品价格上升→更高的资金投入→再循环
可见，这是一个典型的“外部依赖型”经济增长模式，其中关键的衔接点是投资和贸易带来双顺差及外汇占款导致的货币超发。外部市场需求变动极大影响这个循环过程，如果世界经济复苏步伐放缓，则很可能中断该流程并带来负面影响。国内来看，近几年房地产市场泡沫积聚，地方政府融资平台和过多的“铁公基”建设使得支付危机显现。随着“刘易斯拐点”出现，人口红利的消失，劳动力总供给趋于减少，劳动力成本大幅上升，各种资源、原材料价格上涨，资本利息的上升，都会逐渐侵蚀中国的廉价劳动力比较优势。这又会改变资本流向，使得大量产业资本和金融资本从实体经济领域涌入虚拟经济或者回流发达国家，中国长期顺差转为逆差的可能性增大，反过来导致我国“外部依赖性”经济增长模式的关键衔接点断裂，中国经济增长的模式最终难以为继。
六、结论与启示
（一）结论
在我国，货币超发已成为必然，根本上反映的是我国的经济失衡，它是经济失衡的结果，而非经济失衡的原因；而且在粗放型经济增长方式向集约型经济增长方式转变的过程中还将会出现很高的货币化比率。
如果将金融发展分为三个阶段，首先是金融资产总量规模的扩大，其次是金融结构的演进和效率的提升，最后是金融机构微观作用机制的变迁，我国还处于金融资产总量规模扩大时期，金融结构效率有待提升，与此相对应的高货币化率是金融支持我国粗放型的经济发展模式的现实体现[3]。外汇占款激增倒逼基础货币增加，弥补财政赤字和偿还国债导致的赤字货币化和债务货币化，长期高储蓄率，货币流通速度下降，银行不良资产和金融机构高存贷差都是货币超发和高货币化率的直接原因。本文也从定量的实证研究角度分析了我国货币超发影响因素的影响程度。在其他因素不变的情况下，国家负债每增加一个单位，M2/GDP平均增加1.493个单位；而总储蓄率每增加一个单位，M2/GDP平均上升0.804个单位，总储蓄率居高不下导致大量的货币沉淀。广义货币流通速度对M2/GDP有显著的负面影响，在其他变量不变的情况下，货币流通速度每上升一个单位，M2/GDP平均减少1.935个单位，我国货币流通速度的增大标志着金融效率的低下，实体经济中需要更多的资金融通才能保持正常运行。
（二）启示
货币超发尽管从短期来看为保证经济增长，缓解金融危机冲击和保障就业发挥了重要作用，但从长期看，货币超发会造成一系列宏观经济恶果，并且正逐步显现。它首先导致了通货膨胀，实证研究表明，我国的货币超发与物价变化存在着较高的相关关系，相关度达到76%。其次，货币超发导致了资产价格泡沫，近几年在我国商品市场的表现就是“算（蒜）你狠”、“将（姜）你军”、“逗（豆）你玩”、“猪坚强”；超发的货币流入到资本市场导致股市泡沫，投机盛行，流到房地产市场引发房地产泡沫。流到奢侈艺术品投资市场引发天价拍卖。第三，货币超发损害了政府信用，恶化了收入分配、扩大了贫富差距。货币超发导致的通货膨胀使得债权人受损而债务人受益，地方政府、国有企业成为最大的受益者，而实际负利率使得我国居民银行存款形成损失，难以获得信贷资金支持的私营企业、中小企业也举步维艰。最后，货币超发导致虚拟经济膨胀，脱离了服务实体经济的根本。受股市泡沫和房地产泡沫的影响，股市和房地产市场的资金回报率远远超过商品市场的资金回报率，使得资金容易流向房市、股市，严重损害了社会各阶级的劳动积极性和创造性。
因此，为有效控制住货币超发和过高M2/GDP，降低其影响转轨时期我国国民经济的长期健康稳定发展，首先要加快转变经济增长方式。制度因素是我国经济增长方式存在和转变的根本驱动力。坚持改革来促使我国制度变迁由供给主导型向中间扩散型最终到需求引致型的转变，逐渐消除经济发展模式的体制性障碍。要加快转变政府职能，明确企业和市场才应该是中国经济增长和发展转型的主体，提升经济内生增长力。政府主要角色要从“运动员”转变为“监管者”、“裁判员”与“设计师”，其对公共资源的配置应当从一般的经济建设领域转向社会建设和生态文明建设领域；应从关注财富的账面积累，转向关注民众真实福利水平的提升；在注重缩小区域经济差距的同时，注重缩小公共服务的差距；更加注重通过税收政策鼓励消费，使国民经济“三驾马车”均衡地发展；政府要加快人力资源的开发和技术创新，而不是一味追求物质资本的高投入，因为只有技术进步才是维持经济永久性增长的根本动力（R.Solow，1956）。
使资金走出去，支持、鼓励中国企业、个人的海外投资，进一步放松资本流出的限制。完善我国汇率形成机制，应分阶段、有选择地逐步实行资本项目的开放，谨慎有序地推进人民币自由兑换的进程，使央行逐渐摆脱巨额外汇储备不断增长的负担，将国内泛滥的货币引导到国际市场。
鼓励金融创新，提高货币金融的效率。不同于美国金融创新过度导致的金融危机，我国高货币化比率反映了金融衍生品市场发展滞后，金融创新不足，金融结构单一的症结。应大力推进商业银行资产证券化，加快信贷市场和资本市场的联接与融合；推进融资融券业务，打通货币市场和资本市场，实现两个市场之间的良性互动。要加快债券市场的发展，创新各类金融工具和金融产品；公众投资于公司债券市场，而不经过银行中介机构，直接向企业提供了资金，不会通过货币乘数形成新的货币供应量。只有债券（尤其是公司债券）、股票等市场发挥作用，才会降低银行系统的资金压力和整个金融体系的风险。同时，我国由分业经营走向混业经营已是必然趋势，要逐步消除监管机构、业务人为分割导致的低效，打破“画地为牢”的金融监管思路和模式，只有混业综合监管才能综合防范金融风险。
在货币政策方面，要更加注重价格调节手段，弥补市场化程度不足。随着货币化进程的深入，中央银行货币政策的自主性和独立性需进一步加强，进一步强化宏观审慎管理的政策趋向，保持货币政策的连续性、灵活性和针对性，合理控制货币供给，有效化解货币超发可能引发的系统性风险，维护金融稳定。
参考文献：
[1]Mckinnon，Ronald I. Money and Capital in Economic Development[M].The Brookings Institution，Washington，D. C，1973.
[2]袁绪程.危机与改革：未来十年的挑战与选择[J].改革内参，2012年第1、2期合刊.
[3]曹永琴.中国货币政策非对称效应分析[J].商业研究，2011，（7）：9-15.